04/06/2017

Consecuencias del desvarío en los precios del crudo

Por Fernando Navajas

Publicado originalmente en Ámbito Financiero, el 02/06/2017

La reunión de la OPEP de la semana pasada en Viena, en donde el grupo y sus aliados (Rusia), controlantes del 60% de la oferta mundial de petróleo, extendieron el acuerdo para reducir la producción, no fue bien recibida por los mercados. Más importante es que se abre una incógnita sobre una de las premisas que guía la política energética argentina desde diciembre de 2015, esto es que los precios de la energía en el mundo se van a recuperar a valores que “validen” los precios de los programas de estímulo al gas natural. Mientras que varios economistas de la energía favorecimos, desde entonces, que debíamos marchar hacia una regla de precios del gas y el petróleo consistente con los mercados internacionales, con el LNG marcando las señales en un contexto de mayor apertura importadora competitiva, el camino elegido por las autoridades ha sido, en cambio, consistente con el divorcio de precios internacionales del Gobierno K, que -en un desvarío de precios sin precedente en la historia- pasó en pocos años de fijar precios a la mitad a luego hacerlo al doble de los precios internacionales. El Gobierno ha corregido en parte este desvarío de precios, es cierto. Pero lejos de adoptar reglas trasparentes y competitivas que sean consistentes con los mercados globales prefirió extender “a dedo” el sendero de precios para el shale neuquino, con el objetivo de sostener el programa de inversiones en Vaca Muerta. El argumento detrás de esta decisión es que hacer esto es equivalente a haber adoptado una regla de precios que siga valores de frontera o importación, tomando como referencia el LNG.

Pero la verdad es que no lo es. A menos que nos movamos en un mundo de total certidumbre en la recuperación de los precios de la energía en el mundo. Y esto es lo que hoy está en duda, después de la recepción helada que los mercados le dieron a la decisión de la OPEP y aliados de extender por 9 meses las reducciones de producción en 1,8 millones de barriles por día. ¿Qué ve el mercado de problemático en esta decisión? Ve que no encuadra bien en el conjunto de incertidumbres que hoy rodea el balance mundial del mercado del petróleo y que su éxito depende de muchos supuestos que hoy no parecen estar tan asegurados, como la expansión de la demanda mundial (que la EIA ajustó a 1.3 millones de barriles día) y la contención de la oferta de shale americano, que tiene un gran signo de interrogación en la dinámica subyacente en los shales gigantes como Permian. Se requiere que la disciplina dentro de la OPEP y aliados funcione a rajatabla y que la producción del resto de los países fuera del acuerdo se mantenga acotada en alrededor de 1,6 millones de barriles por día para que empiecen a normalizarse los inventarios y se cierre la brecha de 300 millones barriles que hoy existe. Esto el mercado espera que ocurra a comienzos del año próximo.

Pero el problema es más serio. Porque la movida de la OPEP es como querer resolver un desequilibrio fundamental, de raíz profundamente tecnológica, con un congelamiento transitorio. Esto tiene un problema que los argentinos conocemos bien, en el contexto del control o congelamiento de precios y que se llama el síndrome del día después. ¿Qué pasa después? Esto a su vez se complementa con el hecho de que las curvas de futuros muestran una situación denominada de “Contango”, según la cual el precio de los futuros está por arriba del precio spot, lo cual alienta particularmente al shale americano. Esto dio lugar a que bancos de inversión como Goldman salieran la semana pasada a recomendar una estrategia por parte de la OPEP que sea más agresiva y esté destinada a provocar una inversión de la curva, llamada “Backwardation” en la jerga, por la cual los precios de futuros se depriman respecto al spot. Esto parte de la visión de una asimetría entre la OPEP y el shale americano en cuanto el primero puede guiarse por los precios spot mientras que el segundo requiere hedging y se apoya en precios futuros. Lo que Goldman en última instancia le recomienda a la OPEP es que persiga de modo creíble algo mucho más fuerte y permanente que estos congelamientos transitorios, que es apuntar a ejecutar una deflación de precios futuros de modo repetido.

La estrategia deflacionista de Goldman tiene problemas también de consistencia y sostenibilidad, si uno examina con cuidado el argumento. Pero posiblemente sea mejor, en cuanto a deflación de precios de la energía se refiere, que la alternativa de un escenario en donde la estrategia actual de la OPEP es derrotada por la expectativa de la dinámica deflacionista del shale americano, basada ahora no tanto en reducciones de costos como en aumentos genuinos de productividad en base a recursos de alta calidad. Esto llevaría a una situación en donde Arabia Saudita decide aceptar la deflación y acometerse a una reforma estructural que baje sustancialmente, no sus costos de producción (en 20 dólares) sino el precio del petróleo de equilibrio de su presupuesto (que el FMI estima en 83 dólares el barril). Este sería un verdadero escenario deflacionista para el precio de la energía.

Dado este panorama, que siempre debemos tomar en un sentido contingente, ¿qué decir de la estrategia de la política energética argentina? Que la regla de precios que adoptamos para sostener los programas de estímulo al shale puede quedar off-side mucho antes de 2021, en un mundo de precios de la energía bajos. ¿Esto es una crítica al plan del shale y Vaca Muerta? Para nada. El que lo lea así no entendió el mensaje de esta nota. Lo que realmente esto significa es que debemos reforzar el objetivo de bajar costos y prepararnos para converger más rápido a costos internacionales. Porque la realidad es que estamos queriendo hacer shale, apostando al “Contango”, aislándonos de los efectos de la estrategia Goldman con precios de la energía artificiales y en una carrera deflacionista de costos en el mundo. Es tiempo que revisemos un poco la consistencia de estas premisas y de las reglas de formación de precios en el sector energético.

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